夏迪股权融资工作室

美国挂牌上市的最低要求

TMMC — Tue, 21 Feb 2006 09:50:41 CST

股东结构：现公司股东结构明晰，股东人数无限制，不需要进行股份制改造；

经营历史：没有特殊要求，但要有一定销售额和利润；

公司性质：民营、三资及国有参股企业（管理当局允许该部分股权与外方进行投融资运作）；

行业要求：企业所在行业是《外商投资产业指导目录》中允许外商进入的行业；

资产规模：资产超过4000万人民币，但资产规模大、利润低的公司不一定是有成长性的好公司，资产获利率是最重要的指标；

销售收入：年收入在5000万元人民币以上；

净利润：年销售净利润在1500万元人民币以上；

年增长率：年销售收入、年销售利润、年增长率在15%以上；

发展预期：以上三个指标现在没有达到，但预期可以完成，且公司产品前景预测良好；

投资者关注点：年销售收入和年销售利润及二者的年增长率是否较高。

企业在美上市方式的选择

TMMC — Tue, 21 Feb 2006 09:45:59 CST

　　一般企业的上市方式有两种：首次公开发行直接上市（IPO）与买壳上市（REVERSE MERGER）。

　　1）首次公开发行上市风险极大，对市场行情与上市时机要求甚高，且企业承担全部费用。法律禁止投资银行以企业股票换取部分服务费用。如遇市场低迷时，上市过程会被推迟或彻底取消。如上市不成，公司没有丝毫灵活度，彻底失败，此时大量先期资金投入付之东流；

　　2）买壳上市费用低，公司完全掌握进度。在美国投资银行的专家指导下，公司和券商共同主动选择发新股融资时机，通过良好的设计，上市过程的风险很小。

1.首次公开发行股票：
　　公司首次向社会公众发售股票。其特点：

　　(1) 可以在发行同时进行融资；

　　(2) 企业在股票公开发行推介时，有助于企业形象宣传；

　　(3) 申请程序复杂，所需时间长，约1年以上；

　　(4) 费用很高；

　　(5) 不能保证发行成功，容易受市场波动影响。

2.买壳上市：

　　买壳上市是指与一个已经上市、拥有资产或没有资产的空壳公司合并，把公司现有的经营资产注入到这家上市公司，此上市公司继续在市场进行挂牌交易的收购与兼并。

　　买壳上市的特点：

　　(1)手续简单，上市条件灵活：与直接上市相比，买壳方式显然没有那么多复杂的上市审批程序；

　　(2)时间短，成本低：买壳上市（约6-8个月以内）一步到位，节省许多时间和费用；

　　(3)避免复杂的财务、法律障碍：买壳方式在对上市中的审计与法律审核方面的要求要轻松得多；

　　(4)先上市，后融资：欲上市公司通过与一个已上市公司合并后，首先取得上市地位，在投资银行专家的指导下，根据公司业绩的好坏，股价的高低，通过增发新股等方式进行融资；

　　(5)非常重要：要聘请专业的美国投资银行为企业寻找合适的壳公司，并充分指导企业进行财务和法律等方面的清理。

第一家中国民营企业海外三地成功上市

TMMC — Tue, 21 Feb 2006 09:31:17 CST

2006年2月6日早晨8:00　英国伦敦　　被英国《观察家》报（The Observer）称为创造财富之路的“中国企业第一夫人”（China's First Lady）陕西杨凌博迪森生物科技发展股份有限公司（美国全美交易所上市公司：BBC）董事长王琼女士敲响了英国伦敦AIM市场的开盘钟声。随即，代码为BODI.L的博迪森股票正式在AIM市场以9.10英镑（约美元$16.20）的开盘价格开始挂牌交易。博迪森的总市值当天达到2.85亿美元（1.62亿英镑），成为AIM市场上市值最大的中国公司。当天博迪森在英国股市交易量接近30万股，在美国股市交易量近75万股，每股股价高达17.2美元，市盈率达到35倍。

博迪森成功地从英国机构投资者手中超额实现原计划1000万英镑的融资计划，以市盈率27倍，13美元每股的价格，最终实现战略融资1200万英镑（约合2136万美元）。整个融资过程非常成功，不但有著名的英国最大保险公司和养老基金的投资基金参与，而且基金实际认购投资额超过了企业计划融资的3.5倍，高达3500万英磅（约6230万美元），这是在美国华尔街券商与投资银行-美国纽约国际证券公司（New York Global Securities）及其北京代表机构独家带领博迪森在2004年成功美国上市后获得的第三笔海外融资。博迪森海外融资总额已累计达到3036万美元，市值近3亿美元，是亚洲第一家在美国、德国和英国三地主板上市的农化企业。对于博迪森在AIM市场的上市，《金融时报》（Financial Times）、《观察家》（The Observer）、《路透社》（Reuters）、《纽约时代》（New York Times）、新华社、凤凰卫视等中外各大媒体纷纷予以报道，吸引了广大投资者的关注。

博迪森海外上市征程是从2004年3月美国纳斯达克股市招示板OTCBB市场上起步，通过总部位于美国纽约华尔街的美国纽约国际证券公司（NYGS）及其中国机构的独家辅导与帮助，演绎了一条“上市－融资－升板－再融资－多地上市－反复融资”的路径，并逐渐成为在美国资本市场和英国资本市场上非常抢眼的中国民营企业，其成功模式已引起中国和海外业界的广泛关注。

2005年，博迪森成为在美国主板上市的中国企业中股票表现最好的和最活跃的股票之一，股价从上市时的3美元每股，升至17美元每股，最高时每股接近22美元。有三十余家国际投资基金和养老基金持股，日均交易量为几十万股，价值超过1000万美元。

博迪森董事长王琼女士说：“博迪森作为亚洲第一家在美国、德国和英国三地实现上市的中国民营公司，其目的是募集更多的企业发展资金，加大企业在陕西当地的投资力度，扩大生产规模。吸引更多的国际机构投资者，再次提升股票的活跃程度，为今后的再次融资、支持企业拓展国际市场奠定基础。”同时，她还提到，随着博迪森在国际资本市场上知名度的提高，很多来自于美国、欧洲和亚洲的农化公司纷纷要求与其建立合作关系，希望能够成为博迪森农化产品在当地的经销商。

在美国纽约国际证券公司（NYGS）的指导下，博迪森雇佣了纽约国际证券公司的英国合作伙伴――英国投资银行查理斯斯坦利（Charles Stanley）证券公司作为它的股票承销商。本次融资的对象主要是美国纽约国际证券公司（NYGS）和查理斯斯坦利（Charles Stanley）证券公司两家券商的国际基金客户。

AIM股市是伦敦证券交易所的一部分，在英国的地位相当于美国的纳斯达克股市，也是完全的电子化交易，共有1200多家上市公司。目前该市场已经吸引了10余家“中国概念”的企业，自2005年开始，6家中国公司发行了股票，但规模都比较小。

AIM的机构投资者对投资目标的选择标准非常高，在AIM市场最近上市的几十家公司中，只有博迪森一家不但实现了全额融资计划，而且数倍超额认购。由此看来，公司的质量和证券公司的销售能力至关重要。同时，上市前的路演也是获得最终成功的一个必不可少的环节。为做好这项工作，高质量完成路演，美国纽约国际集团亚洲区总裁本杰明·卫先生带领博迪森管理层进行了近两周的全英国路演并亲自做翻译，不但排除了语言和文化障碍，而且创造了获得基金高度信任的路演环境。

从英国机构投资者手中融到的1200万英镑将主要用于博迪森扩大产品生产与销售规模，建造出口基地。这表明，博迪森距离实现跨区域经营的战略目标更近了一步。博迪森在海外资本市场上的长袖善舞标志着中国民营企业一个新时代的开始，而这一切皆源自于其背后具有丰富专业经验的券商-美国纽约国际证券公司（NYGS）在企业上市两年中的辅导、策划和博迪森的高度配合。

从下岗女工到亿万富婆

TMMC — Mon, 20 Feb 2006 17:07:50 CST

“我这个人就是很有冒险精神，从创办企业到去海外上市，都是冒险精神在起作用，那就不可能不触及风险。”

　　9年前，王琼曾是杨凌的一位下岗女工，她用全部积蓄3000元开始创业；9年中，她依靠向农民出售高科技含量的农资产品一步步走向成功；2005年，她创办的企业成功登陆全美交易所，目前公司市值达到1.9亿美元。今年1月,杨凌博迪森生物科技发展股份有限公司被《福布斯》杂志评为“中国最具潜力的100家民营企业”之一。

　　华尔街归来

　　2005年9月29日上午9∶20，全美证券交易所的巨型滚动屏幕上，反复播放着一条新闻：全美证券交易所欢迎博迪森董事长兼CEO王琼女士。交易所内，几千双眼睛聚焦在这位一头时髦短发、一袭中国古典传统旗袍、身披刺绣丝绸披肩的中国女人身上。

　　站在王琼身边的是公司的几位高管，还有杨凌博迪森的上市辅导券商——美国纽约国际集团及纽约国际证券公司的高管人员。当交易所副总裁将一把印有“Bodisen Biotech Inc.(BBC)”(杨凌博迪森公司英文简称)的金锤交给王琼时，微笑在她的脸上荡漾开来。

　　回荡在全美证券交易所交易大厅的几记锣声，敲响了中国民营企业打开美国资本市场的大门，留下了王琼回眸一笑的历史瞬间，更是中国民企在海外资本市场，历经跌宕起伏后再次奏起的新乐章。

　　这是杨凌博迪森在从纳斯达克的OTCBB(招式板)市场成功升板到全美证券交易所后，全美证券交易所为王琼精心准备的一个仪式。

　　当她走下主席台时，悠扬的音乐之声响起，一位老人拉住了她，他们在大厅里旋转飞舞了一曲华尔兹。这位老人今年已96岁高龄，他是全美证券交易所服务最“老”的职工，已经在交易所服务了60多年。“我不能错过和这位来自中国的CEO共舞的机会。”老人幽默地说。

　　自言连结婚时都没穿过旗袍的王琼，是在美国华尔街第一次穿上了中国传统服装旗袍；自言从来没有走出过国门，甚至不会一句英语的王琼，就这样成了在全美证券交易所上市的公司董事长。

　　信念不能丢失

　　1996年，王琼原来所在的一家外贸公司实施了下岗分流改革，曾经担任着开发部经理的王琼成为了那几年全国改革大潮中下岗再就业的一员。同年11月5日,杨凌农业高新科技成果博览会(下称“农高会”)召开。

　　下岗在家的王琼一有时间就到农高会上去看资料，寻找自己的发展机会。通过几天的观察，王琼发现，很多农民对农用有机肥料和液体肥料格外关心，因为这类产品价格可以让农民接受，还可以提高农用产品的质量。

　　王琼倾其所有——3000元存款，买下了一个新型液体肥料的知识产权。不久，一个新型液体肥料“果丽丹”诞生了。“这个产品类似于美容霜，用过‘果丽丹’的水果表皮光滑、不长斑。”王琼这样介绍着她的第一个产品。

　　她跑到农村，向农民推荐她的产品。靠土地吃饭的农民，不敢轻易地使用一个不出名、没有任何信任感的产品。往往是磨破了嘴皮子，农民才同意试用她的“果丽丹”，来年让她再来查看试用后的情况。

　　这时候的王琼生存得很艰难，她名义上是工厂厂长，实际上还集供应、销售、会计等职务为一身。对于这段经历，她概括为“四个千万”，就是“想尽千方百计，走进千家万户，说尽千言万语，吃尽千辛万苦”。

　　王琼从不讳言这段艰难岁月，她更加自豪的是她的上进心从来没有泯灭。在试用了一年以后，农民开始纷纷向王琼购买产品。她也由此与其他投资人共同组建了杨凌博迪森生物科技发展股份有限公司。

　　“民营企业发展到一定时候就到了融资瓶颈阶段了，这些问题不是一朝一夕能解决的。不用说上市融资，就是银行贷款都要经过非常艰难而曲折的过程，不想办法融资就没法生存。”王琼说。当上市融资成了别无选择的一步，王琼只能背水一战。

　　“与狼共舞”背后的艰辛与彷徨

　　在接受采访时，王琼戏谑地将赴海外上市称之为“与狼共舞”。“这是个艰苦、坎坷、复杂的过程，存在着东西方文化意识和市场理念、语言差异、法律差异，还有我们不能不面对的陷阱。”王琼说，“有时也真的想过放弃。”

　　从她动了到海外融资念头时起，有几家从事企业海外融资的顾问公司与她主动接洽，声称可以帮助企业成为海外上市的公司。“我这个人就是很有冒险精神，从创办企业到去海外上市，都是冒险精神在起作用，那就不可能不触及风险。”王琼说。

　　王琼第一个签约的中介机构是一家美国财务公司。在付了一笔不菲的费用后，她被告知，合作终止。

　　这个结果曾经让王琼寝食难安。她变得格外谨慎。“第一次接到王琼的电话时，她不肯透露自己的名字以及公司名字，只是向我们咨询上市的有关情况。”美国纽约国际集团中国代表魏天怡女士回忆起2003年，和王琼第一次打交道时的情景。

　　“我当时想先侧面了解这个公司的资信程度，因为不能再交‘学费’了。”王琼这样解释那个匿名电话。其后，王琼又通过各种方式，侧面了解这个集团的情况。

　　美国纽约国际集团的人员进厂作初审后，和工人一起吃住，平均每天工作16小时，甚至拒绝杨凌博迪森的宴请以及为其安排的去旅游景点游玩等内容，这些赢得了王琼的信任。但是，在他们准备离开西安前夕，在已经谈定的签约时刻，王琼又犹豫了。

　　“一朝被蛇咬，十年怕井绳，这是我当时的感受。”王琼说。最终，美国纽约国际集团一行在去机场的路上接到了王琼的电话，他们又掉头回来。在西安凯悦大酒店的大堂里，王琼签下了一个改变了企业和她自己未来的和约。

　　2004年3月1日，杨凌博迪森成为纳斯达克OTCBB市场中的一员，从双方正式签约到上市成功仅用了88个工作日，创下了中国企业申请上市时间最短的纪录。同年7月5日，在美国纽约国际集团的帮助下，杨凌博迪森公司又在法兰克福股票交易所挂牌上市，打开了通往欧元的大门。

　　2005年9月29日，杨凌博迪森又在美国证券业创下了另一项纪录：美国境外企业从场外交易市场(OTCBB)申请到主板获批的最短时间纪录，即从申报到在全美证券交易所成功升板仅用了50天，也成为全亚洲第一家在美国主板市场上市的农化企业。

　　王琼向记者透露：为杨凌博迪森做了上市、融资、升板工作的美国纽约国际集团，在今年12月份，又帮助杨凌博迪森公司实现了第二期融资，解决了杨凌博迪森公司2006年购买原材料的资金缺口。目前，王琼和公司高管以及美国纽约国际集团正在筹划明年1月的欧洲路演。为杨凌博迪森公司再次登陆伦敦AIM市场，实现第三次融资积极准备。

巴菲特投资理念(2004版)

TMMC — Mon, 20 Feb 2006 09:08:03 CST

投资者应该记住：冲动和费用是他们的敌人。如果他们非要选择进出市场的时机的话，他们应该在别人都贪心的时候感到恐惧，而在别人都恐惧的时候贪心一点。

2004年我们净值的增长为83亿美元，这使得我们的每股账面价值增加了10.5%。在过去40年里，我们的每股账面价值从19美元增长到了55824美元，年复利增长率为21.9%。

但不管年度比较结果如何，最重要的是伯克希尔和标准普尔500（S&P500）指数之间的长期比较。我们的股东可以以很低的费用投资于S&P。如果我们在未来不能取得超过S&P的表现，查理（查理·芒格，巴菲特早期的合伙人，伯克希尔副总裁——编者注）和我的工作就毫无意义。

去年，伯克希尔10.5%的表现落后于标普指数的10.9%。我们的表现并不是因为我们旗下公司CEO们的经营不力，相反，他们对我们裨益良多。我对他们的要求还是那么简单：就像在今后数百年你们只有这一项家族企业那样去进行经营。而他们正是这么做的，在满足企业的正常资金需求后，把额外的资金送到奥马哈来供我调配。（在伯克希尔，巴菲特依据旗下企业产生或者消耗的额外现金流量来进行奖罚——编者注）

可是去年我在调配资金上实在做得不怎么样。我原希望能够完成几宗数十亿美元级的大收购，从而给我们的收益添砖加瓦。然而我一事无成。此外，我发现有吸引力的证券寥寥无几。因而在年底的时候，伯克希尔手握430亿美元的现金（等价物）。在2005年，查理和我将努力把这些现金变成更好的资产——尽管我们不保证一定能做到。

2004年股票市场在一点上尤其特别。如果你仔细查看从20世纪60年代以来的35年S&P500的表现，你会发现包括红利在内的年复利增长为11.2%。但是如果你试图找出历年接近11.2%的数值，你会发现在2004年之前只有一次。去年的这种“典型”收益实在是非典型性的。

过去35年间，美国企业的收益十分可观。因此，投资者们应该很容易就能获得良好的收益：他们要做的只不过是分散地、低成本地投资于整个美国企业界。指数基金就能很好地完成这个工作。但事实上，相当多的投资者收益平平，有些的“收益”甚至是灾难性的。

造成这种情况主要有三个原因：1，高费用，这通常是由于投资者交易过多或是在投资管理上花费过多；2，根据小道消息或者流行风气选股，而不是深思熟虑地、定量地评估企业本身；3，用走走停停的方式，不合时宜地进入市场（在牛市行情已经开始很久后）或撤离市场（一段横盘或是下跌之后）。投资者应该记住：冲动和费用是他们的敌人。如果他们非要选择进出市场的时机的话，他们应该在别人都贪心的时候感到恐惧，而在别人都恐惧的时候贪心一点。

一、保险业务：

我们坚持有利可图的价格，而不去跟那些乐天派竞争对手打价格战，一个不十分关注今年承保是否有利可图的保险机构，明年还会这么干。

自从伯克希尔在1967年买下国民赔偿（National Indemnity，NICO）以来，财产和意外险就成为了我们的核心业务，为我们的成长提供了源源不断的动力。保险业为我们提供了众多的资金，用这些资金我们可以买下证券和企业——后者现在给我们提供了日益扩大的收益。

我们保险资金的来源是浮存金（float），这是笔我们不拥有但暂时保管的钱。浮存金的主要来源有：1，保险费总是在我们提供服务之前就收到，而服务往往会覆盖超过1年以上的期限；2，即使发生损失，赔偿往往需要滞后，有时候也许需要很多年才能被确认（例如石棉对人体伤害的例子）或是达成赔付协议。从1967年至今，我们的浮存金已经从当时的2000万美元增加到2004年底的461亿美元。

浮存金美妙之极——如果代价不算太高的话。它的成本由承保结果决定，这就需要将最终要支付的费用和收到的保费加以比较。当有承保利润时——就像伯克希尔过去38年中有大约一半年份做到的那样——浮存金就比免费获得这些资金还棒。在那些年份，事实上是别人付费让我们保管他们的钱。然而对绝大多数保险商，生活要残酷得多：总的来说，财产和意外险业界几乎总是在承保损失下进行的。当损失较大时，浮存金就很昂贵，甚至可能是灾难性的。

保险商们总是经营惨淡的一个原因是：他们出售的产品是商品化的。保单是标准化的，而且有诸多的供应商，其中有些还是不以盈利为目的的互助公司。更要命的是，大多数买保险的人并不在乎是买的谁的保险。消费者们会说“我要吉列刀片”或者“给我来桶可口可乐”，却没有人说“请给我来份国民赔偿的保险”。结果，在保险行业价格竞争极其激烈。

因而你可能会问，为什么伯克希尔的保险业务可以克服这个行业的这种特点，并取得持续的竞争优势呢？我们通过好几种方式解决这个问题。让我们先看看NICO的战略。

当我们买这家企业时，表面上看起来它并不具备可以克服那种长期麻烦的特点。它默默无闻，没有信息上的优势（该公司从来就没有过保险精算师），不是一个低费用的运营商，还通过总代理进行销售—— 一种很多人认为过时的方式。然而在38年中的绝大多数时间里，它都有明星级的表现。事实上，如果没有收购它，伯克希尔有现在的一半规模都算运气好了。

事实上，我们在NICO得到的是一种很多保险商几乎无法复制的经营理念。你能想像有任何上市公司可以接受一种导致销售收入下滑的商业模式吗——就像我们从1986年到1999年间所经历的那样（见附表）。值得强调的是，这样巨大的下滑并不是因为无法吸引业务。只要降一下价，NICO就可以迅速得到数十亿美元的业务。但我们坚持有利可图的价格，而不去跟那些乐天派竞争对手打价格战。我们从不抛弃顾客——但他们会抛弃我们。

绝大多数美国企业信奉排斥持续业务下滑的 “组织信条”。哪个CEO会愿意告诉自己的股东：不光去年，而且在以后年份里，我们销售额都会下降？（值得注意的是，巴菲特在给股东的信里却不止一次地发出过这种警告——编者注）在保险业界，由于那些愚蠢定价保单的后果往往需要一段时间才能显现，结果竞争会更加激烈。如果一个保险商过于乐观，那么，它报告的收益将会是高估的，而真正的损失往往在数年后才浮出水面（这种自我欺骗几乎让GEICO在20世纪70年代末倒闭）。

最后，工作中往往会有一种恐惧因素：缩水的业务往往意味着裁员。为了避免这种情况，员工们会自动为低定价开脱，说服自己必须忍受这样定价来保持组织完整及取悦销售系统。如果别人指责他们，他们还会继续争辩说，行业复苏即将来临，如果不这么做就不能更好地利用复苏这个好时机。

为了解决这种问题，我们承诺不管情况有多么严峻，NICO的任何雇员决不会因业务量下滑而被解雇。而且，NICO不是劳动密集型的，如表1所示，它可以承受过多的员工。但它却不能承受过低的价格和破坏自己的承保纪律：一个不十分关注今年承保是否有利可图的保险机构，明年还会这么干。

另一个商品化行业的取胜之道是低成本运营。在大汽车保险商中，政府雇员保险公司（GEICO）在低成本方面享有盛誉。对NICO而言，那种潮起潮落式的模式有它自身的道理。对于以低成本取胜的企业, 需要靠不断地降低成本来保持自己的优势。这正是我们从GEICO那里学到的。

 （如果您对GEICO的故事感兴趣，可以参看本刊2004年第6期《巴菲特的保险帝国》一文——编者）

二、投资：

从后视镜里看这些（互联网泡沫时期的大起大落）当然很清楚明白，然而，真正对投资者有用的却是如何从雾蒙蒙的挡风玻璃里向前看。

有人也许会看着我们的持仓表，认为是我们根据图表、经纪商或是近期盈利状况估计而做出的股票交易。查理和我却不这么认为，相反，我们认为这是对相应公司的部分所有权。这中间的差别十分重要。事实上，从我19岁开始，这种看法就一直是我投资行为的基穿当时我读完了本·格雷厄姆的《精明投资人》（The Intelligent Investor），这种理念就深深植入我的心底（之前我也在股市上摸爬滚打过，但从来不知道如何投资）。

从我们最早买进这些股票后，随着市盈率的增加，对这些公司的估值增长超过了它们收益的增长。有时这种分歧相当之大，在互联网泡沫时期，市值的增长远远超过了业务的增长。而在泡沫破裂后，情况则恰恰相反。

很明显，如果我们抓住了这种起伏，伯克希尔的收益要好得多。从后视镜里看这些当然很清楚明白，然而，真正对投资者有用的却是如何从雾蒙蒙的挡风玻璃里向前看。我们庞大的规模更为类似的顺势投资增加了难度。

然而，我对此也负有一定责任，在泡沫期间我对令人头晕目眩的价格啧啧称奇，却没有付诸行动。尽管我当时声称我们有些股票的价格超过了价值，却低估了过度估值的程度——在该行动的时候我却只是夸夸其谈。

三、卢·辛普森：

近些年来，卢·辛普森（Lou Simpson）的名字越来越多地见诸于巴菲特给股东的信中，对于卢，巴菲特从来不吝溢美之词。已然75岁的巴菲特想传达的信息显而易见：股东不必为伯克希尔的未来担心。猜猜目前在伯克希尔有几个人在进行投资业务？只有两个：巴菲特本人和卢·辛普森—— 编者

媒体总是报道说“巴菲特买进”这个或者那个股票。而类似的说法总是根据伯克希尔在证券交易委员会的备案得出，因此，这些结论都错了。正如我以前提到的，正确的说法是“伯克希尔买进”。

尽管如此，通常并不是我作出这些买进决定的。卢·辛普森管理着GEICO大约25亿美元的投资组合，伯克希尔披露的往往都是他的操作。通常，他的购买额往往在2～3亿美元之间，而且他投资的公司比我投资的公司规模要些看看他的业绩，你会明白卢迟早会进入投资名人堂。

也许你会吃惊于这样一个事实，卢并不需要向我汇报自己的投资操作。查理和我在分配任务的时候，我们会交出真正的指挥棒。因此，通常我会在每个月初才知道他上个月干了些什么（在伯克希尔，经理们要向巴菲特提交月度报告——编者注）。我必须说，有时候我暗地里对卢的决定有所不满。但通常他都是对的。

四、外汇：

伯克希尔2004年底持有12种外汇的交易合同，总额214亿美元（共获利18.4亿美元——编者注）。

这对我们来说是一个很大的转变。在2002年3月以前，伯克希尔和我本人从来没有干过外汇交易。但情况表明在未来数年，美元将面临持续不断的压力。因此，从2002年起我们开始调整自己的投资方式。

在这里，需要重申一下我们的警告：宏观经济是难度极大的游戏，很少有人——包括查理和我——能在这方面有所作为。我们在外汇方面的判断可能有误（事实上，最近众多学者都看空美元，这让查理和我开始感到紧张）。如果事实证明我们错了，我们的错误将会是公开化的。可笑的是，如果我们不这么干——仍然把赌注压在美元资产上面，那么，不管美元跌得多惨都没有人可以注意到我们（不持有外汇）的错误。

凯恩斯在《就业、利息与货币通论》里写道：“世界范围内的智慧告诉我们，相比以非常规方式成功，用常规的方式失败也许更好。”（或者用更通俗的比喻：旅鼠作为一个群体遭到大家的嘲笑，但从没有任何一只旅鼠因此被指责。）从名誉的角度来说，查理和我在外汇这件事上冒极大的风险。但是，我们在管理伯克希尔的时候就当它是100%为我们所有，因而我们必须持有外汇。

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五、公司治理：

在这些问题上，CEO的利益也许跟股东利益有很大不同。而且，董事们有时会缺乏驳回CEO的知识或者气概，我们认为那些“最不独立”的董事往往都是那些董事费占自身收入很大一部分的人。

在伯克希尔，董事会成员跟股东们穿同一条裤子

查理和我都喜欢像股东一样考虑（公司治理），像所有者一样行动。有时，这需要股东们采取一些行动（来监督管理层）。而在这方面，大机构投资者应该有所作为。

然而机构们远没有做到这点。通常，它们总是关注一些细枝末节，而忽略了三个最重要的问题：1，公司现有CEO是正确的选择吗？2，该CEO在薪酬方面是否有过分的要求？3，计划中的收购是否真的有助于提高公司股票的每股价值？

在这些问题上，CEO的利益也许跟股东利益有很大不同。而且，董事们有时会缺乏驳回CEO的知识或者气概。因而，大股东们对这三个问题的关注至关重要，并且应该在必要的时候站出来。

而关于董事的独立性问题，我认为耶稣对此有着极其出色的理解。《马太福音》6:21，“因为你的财宝在哪里，你的心就在哪里”。根据这种标准，伯克希尔的董事会是一个很好的楷模：a，任何一个董事的家族都至少拥有400万美元的伯克希尔股票；b，这些股票都不是通过期权或者认股权证从伯克希尔得到的；c，董事费在任何一个董事的收入中都只占很少的一部分；d，我们从不给董事买免责险。

在伯克希尔，董事会成员跟股东们穿同一条裤子。

查理和我见到过无数符合圣经“财宝”描述的例子。基于我们丰富的董事会经验，我们认为那些“最不独立”的董事往往都是那些董事费占自身收入很大一部分的人（因而他们很迫切地希望再次入选董事会，从而继续保住这种收入）。然而这些人往往都会被列入“独立董事”之列。

很多这类董事都是很体面的人，工作成绩一流。然而并不是人人都能抵挡生活水准降低的压力。因此，有些人会再三地在这种诱惑前面低头。

我来讲一个真实案例吧。最近，有一个公司面临一个收购要约（并非伯克希尔提出），管理层对之很满意，公司的投资银行推动收购价格超过了该股票在近些年里的最高价格。而且，一部分董事对此很满意，希望将要约披露给股东们。

然而另一些股东——每人每年从公司领取10万美元的董事费——扼杀了这个提案，这意味着股东们永远不知道这个收购要约。非管理层股东除了从公司领取的股份外持有很少的股票。他们近些年几乎没有从公开市场买入过任何股票——尽管交易价格远低于此次收购的价格。换句话说，尽管他们可以以远低于X美元的价格买到公司股票，他们却不愿意让股东们知道这个高达X美元的出价。

我不知道哪些董事反对让股东们知道这次出价。但我知道10万美元占某些“独立”董事收入的很大一部分，很显然这符合《马太福音》关于“财宝”的说法。如果公司被收购，他们的董事费可能就到头了。

股东们和我本人也许永远都不可能知道什么导致了这次拒绝收购。但我们却知道一件事情：就在驳回这次要约的同一次会议上，董事会投票通过了董事费大幅提高的决议。